业绩股价双崩盘，神话破灭

2025年三季报让片仔癀从神坛跌落，营收同比下降11.93%，净利润同比下降20.74%，创下上市以来最差业绩，上一次营收和利润同时下滑要追溯到20多年前的2003年，且当时降幅不足1%。资本市场反应强烈，股价较高点腰斩，市值蒸发2000亿元，二级市场上回收价从巅峰的1600元跌至500元左右，临期回收价格更低。

片仔癀曾与茅台被视为“老登经济”的双子星，如今却成难兄难弟。过去十年，片仔癀三季报几乎年年“双增长”，2020 - 2021年间，公司市盈率一度高达160倍，市值逼近3000亿元，相较于2003年上市时的10亿元，涨幅近300倍，还获得“药茅”名号，“茅台 + 片仔癀”成为高端宴请“标配”。但如今，“茅台 + 片仔癀”从黄金组合沦为“难兄难弟”，截至2025年10月21日，片仔癀股价由2021年中期的473.05元跌至181元，跌幅超6成，市值蒸发近2000亿元，茅台股价也由2342.64元高位跌至1458.8元，跌幅近40%。

年轻人不买账，故事难续

片仔癀的神话靠“稀缺 + 故事 + 情绪”构建。它是商务部首批“中华老字号”，与云南白药共享“国家绝密级配方”，核心成分天然麝香资源极度稀缺，2005年起成为首批被批准使用天然麝香的药品之一，这使其在资本市场受追捧。“超级牛散”王富济重仓持有，著名投资人林园强调其垄断地位和奢侈品属性，2020 - 2021年间其市盈率极高，市值大幅上涨。

然而，转折点到来，“茅台 + 片仔癀”组合不再风光。片仔癀品牌、渠道、营销精准绑定中老年男性健康焦虑，靠高价和“安心”吸引大叔大爷们，但年轻人不喜欢这一套，他们更青睐泡泡玛特等新符号。随着情绪退潮、无人接盘，财报数字变得冰冷，2025年前三季度营收、净利润、扣非净利润均大幅下滑，股价和回收价也大幅下跌，高管异动更是引发资本市场警觉。

基本面恶化，涨价失灵

在价值投资圈，ROE是重要指标，片仔癀曾多年ROE在20%以上，但2025年这一指标下滑，上半年ROE只有9.86%，按年化算已在20%以下，前三季度为14.71%，较去年同期下降超4个百分点，与茅台相比基本面更刺眼。

用杜邦分析法拆解，片仔癀ROE下滑源于销售净利率下滑和资产周转率放缓，即“卖得不好、赚得少”。核心产品肝病用药片仔癀系列营收下滑，毛利率骤降，整体毛利率首次跌破40%，创下10年来新低，这背后是巨大的成本压力，天然牛黄和天然麝香价格飙升。过去片仔癀应对成本高的对策是“提价”，自2003年上市以来累计提价超20次，但如今市场热度降温，2021年一粒片仔癀曾被炒到1600元，到2024年底黄牛回收价跌到约500元，临期产品更低。而且，片仔癀是药，不是理财产品或保健神丹，专家指出其对肝病治疗有严格适应症，不是所有患者都能吃，也不是防病保健的佳品。当市场情绪退潮，理性回归药品本位，涨价失去魔力，若再涨价也难复制过去的辉煌，因为市场接盘热情不再。

研发薄弱，难寻新增长

面对增长焦虑，片仔癀频频出手投资，半年内三次参与基金设立，试图通过资本纽带绑定创新资源，寻找新增长曲线。但此前几次“找新故事”的尝试不太成功，2021年推出的安宫牛黄丸，因市场竞争激烈，2025年前三季度营收仅9343.57万元，同比暴跌65.2%；美妆业务也疲软，前三季度同比下滑超过20%。

问题的根源在于片仔癀从未真正离开“保密配方”的舒适区，靠品牌溢价与稀缺性轻松赚钱，不愿拼研发、卷创新。从财务数据看，2022 - 2024年其研发费用率连3%都未达到，2025年前三季度为2.42%，低于中药行业的中位数。在“老登经济”红利退去、研发投入难以支撑创新突破的情况下，片仔癀故事讲完，神话也该谢幕了。